来自 酒文化 2020-02-07 05:13 的文章
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汾酒2017年报及2018一季报点评:快速释放制度红利

   山西汾酒公布17年报和18年1季报。2017年实现营收60.4亿,同比增长37%,净利9.4 亿,同比增56%,每股收益1.09 元。4Q17 营收和净利分别为11.8 亿和1.4 亿,营收同比增18%,净利降10%,每股收益0.16 元。1Q18 实现营收32.4 亿,同比增长49%,净利7.1 亿元,同比增52%,每股收益0.82 元。1Q18 期末预收款7.2 亿。业绩符合我们的预期。

  

  

   支撑评级的要点

  

   次高端向好、渠道调整完成、国企改革红利释放,17 年汾酒营收37 %,大幅提速,远超年初预期。(1)高考核目标和组阁聘用制等国企改革措施落地,推动2017 年制度红利不断释放。(2)分产品来看,17 年中高价和低价白酒收入分别增33%、47%,17 年白酒销量5.2 万吨,增长26%,均价明显提升。根据我们草根调研,2017 年金奖20 年增速最快,青花和玻汾高于公司平均水平。青花30 年是2017 年主推产品,收入基数较低,估计增速100%左右。(3)分区域来看,受益于省内经济回暖、政府工作重心转向经济,收入同比增46%。省外渠道重新扩张,收入同比增26%,经销商数量同比增248 家至1,020 家,估计终端网点扩张速度更快。(4)4Q17 收入同比增18%,2017 年10 月开始公司控量挺主力产品价格,同时各个片区1-3Q17 计划完成情况较好,因此4Q17 出货动力偏弱。

  

   1Q18收入同比增49%,继续快速奔跑,随着营销战略成型,预计18 年上市公司可顺利实现收入40%以上的增长目标,净利增速更快。估计1Q18 中高端、腰部产品快速增长,玻汾稳定增长。17 年提前完成了销售任务,因此公司管理层可以更从容地思考长远规划,17 年底汾酒营销战略路线已经成型,包括:(1)坚持青花系列主导突破,腰部采取汇量式的增长,玻汾稳中有升。(2)18 年山西主要是巩固市场,增长主要来自于省外,特别是环山西市场。省外空白市场很多,当前发展还处于第一个层次,渠道网点扩张的增量,就足以支撑收入的快速增长,预计18 年底省内外占比可达到5:5。17 年广告宣传费同比大增82%至5.5 亿,我们判断随着收入规模的扩大,未来广告投入增速将慢于收入,同时18 年费用进行统筹安排,有助于提高资金利用效率,预计销售费用率将下降。

  

   预计2018 年国企改革将继续推进,快速释放制度红利,包括与华润的合作落地、集团层面整体改革、高管和销售团队激励机制等。

  

   评级面临的主要风险:煤价波动影响山西省内白酒需求,高目标导致渠道压货、库存上升。

  

   估值:预计18-19 年EPS 分别为1.90、2.75 元,同比增74%、45%。汾酒是中银团队过去1 年持续重点推荐的品种,虽然股价和业绩已有了较大的涨幅,但远未到公司成长的天花板。维持买入评级,继续重点推荐。

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